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山口ブログ№6 [2016.4.6]

4月 6th, 2016

新年度入りとともに株価大幅下落、なぜ?
~マイナス金利政策の“2つの不思議”~

新年度入り1週間で日経平均1000円下げ

新年度入りした途端、
株価が大幅に下落するという状況が続いています。
3月31日終値16758円をつけた日経平均は、
新年度入りとともに下落し続け、
4月6日の終値は15712円と、
再び16000円を割り込んだ水準で低迷しています。

新年度入り早々の株価大幅下落――
なぜ、こういうことが起きているのか。
今回のブログではその解説を試みます。

景気失速懸念の急浮上

今回の株価下落のきっかけになったのは、
1日発表された3月の日銀短観です。
企業の景況感を示す業況判断指数(DI)が
たとえば大企業製造業でプラス6と
前回(昨年12月)調査を6ポイントも下回りました。

業況判断DIというのは、
景況感が「良い」と答えた企業の割合から
「悪い」と答えた企業の割合を
差し引いて求めたものです。
DI値が6ポイントも下がったのは
「よい」と答えた企業の割合が3%減って、
「悪い」と応えた企業の割合が3%増えたからです。
[ちなみに、全体の74%が「さほど良くない」と応えています]

注目すべきはその水準です。
プラス6という水準は、
13年6月にプラス5となって以来
2年9カ月ぶりの低さです。
つまり、今回の結果は、
アベノミクスが始動した頃の水準にまで
景況感が戻ってしまったことを示したわけです。

「アベノミクスはもう用を成さなくなった」
「景気は後退局面に入ろうとしている」
――そういう感じを抱かせたのが今回の日銀短観でした。
これを受けて株価が下落したわけですから、
これはきわめて正常な反応だったといっていいでしょう。

海外からの需要は円安誘導前の水準に逆戻り
では、日銀短観が示した景況感悪化の背景には
何があるのでしょうか。

2つあると考えられます。

その1つは中国景気の失速を背景とした海外経済の悪化です。
それは、日銀短観でいえば、
海外の製商品需給判断指数(DI)に示されています。
このDIは、「需要超過」と答えた企業の割合から
「供給超過」と答えた企業の割合を引いた値です。
このDI値がマイナス11と
前回調査から2ポイント悪化しました。

マイナス11という水準は
2013年3月調査以来3年ぶりの低さです。
つまり、海外からの需要は、
安倍政権が円安誘導を開始する以前の水準にまで
下がってしまったことを示しています。

一時1ドル=109円台
日銀短観が示した景況感悪化の背景にはもう1つ、
円高の進行があります。
円高は日銀短観発表以降も加速していて、
5日のニューヨーク外国為替市場では、
一時1ドル=109円台後半にまで進みました。
約1年5カ月ぶりの円高水準です。

なぜ円高が進行しているのか。
1つは、FRBは「予定していた金利引き上げを実施できない」
という見方が広がっているからです。

昨年12月にFRBは金利を引き上げましたが、
その際今年は4回程度金利引き上げを実施するとしていました。
そこで、アメリカの金利が上がればドル高になると見込んで、
世界中にばら巻かれていた資金がアメリカ(ドル)に戻ってきました。

ところが、アメリカの経済が予想ほど強くなく、
世界景気も悪化が懸念されている状況では
アメリカも金利を上げられなくなってしまい、
春に予定していた金利引き上げも断念しました。
「今年は金利引き上げを1回もできないのではないか」
という声まで出ています。

「金利引き上げ→ドル高」を期待して
ドルで資金を保有していた投資家たちは、
それが無理だということになれば、
ドルから離れて他の通貨に乗り換えようと動くことになります。

その際、もともと大幅な円安が進んでいた円であれば
「今後これ以上円安になることはない、
とすれば、円安が起きてドルに戻した時に損をする心配もない」、
ということで、
ドルを売って円に買おうという動きが活発になったわけです、
こうして、円高ドル安が進みました。

マイナス金利政策の2つの不思議

こうした動きが強い中では、日銀が円安方向に相場を戻そうとして
マイナス金利政策を実施しても効果はありません。

本来であれば、マイナス金利政策で日本の金利が下がれば、
資金は日本からアメリカに流れますから、
ドル高円安に相場は振れるはずですが、
0.1%くらい金利が下がったくらいでは
上記のような国際的な資金の流れを変えることはできません。

反対に投機筋は、「マイナス金利政策を実施しても
日銀は円高を止めることができなかった」という事実に着目して、
今後円高が進んでも「もはや日銀は打つ手なし」と判断し、
安心して円買いを進めました。
結果としてマイナス金利政策を実施したことで、
ますます円高が進んでしまったのです。

それでも、投機筋は「もしかしたら、
日本政府が円売りドル買いという為替介入を行なって、
円安方向に相場を戻そうとするのではないか」と
心配していたのですが、
昨日安倍首相が自ら
「通貨金利下げ競争を避けるべきだ」と発言したことで、
「日本政府が為替介入する心配はない」と
ますます安心させてしまい、
一気に1ドル=109円台まで円高が進んでしまったのです。

黒田日銀総裁も安倍首相も「円安にしたい」と思っているのに、
「まったく反対の役割を果たしている」のだから、
リーダー失格だといわざるをえません。

マイナス金利政策を実施したのに、
円安ではなく、反対に円高が進んでいくというのは、
一見不思議ですが、
マイナス金利についてはもう1つ不思議なことがあります。

それは、マイナス金利政策を実施したのに、
大手銀行が住宅ローンを引き上げると発表したことです。

マイナス金利政策を受けて、
銀行は当初は住宅ローン金利を引き下げたのですが、
その結果どんどん借り換えが起き、
他方新規のローンが増えないため、
銀行は一方的に利益が減っていくという状況に
追い込まれてしまいました。
そこで、「せめて10年固定の金利だけは上げさせてください」と
なったわけです。

ヨーロッパでもマイナス金利政策を実施してから、
一部の住宅ローン金利が上がるということが起きています。

無理な政策は結局「負の効果」を生んで、
実体経済を傷つけます。
私は、黒田さんや安倍さんに辞めてもらうことが
「最大の景気対策」だと思っているのですが、
これは「言いすぎ」でしょうか。

山口ブログ№5[2016.2.4]

2月 4th, 2016

「空砲」の“弊害”
~マイナス金利政策の負担は国民に!~

1.「三日天下」

前回の山口ブログ№4
「マイナス金利政策は“空砲”だ!」(2016.1.30)で書いたように、
日銀のマイナス金利政策は実質的には効果がなく、
その意味で「空砲」でしかありません。

政策発表後1週間もしないうちに
こうした認識が広がり、
一時上昇した株価も下がり、
円安方向に一旦は大きく振れた円相場も
再び円高方向に戻ってきてしまいました。

2月4日には早くも
株価も円相場もマイナス金利発表前の水準に
戻ってしまっています。
市場の反応という意味での「効果」も、
まさに「三日天下」で終わったことになります。

このように「効果」がない政策であるにもかかわらず、
その「弊害」の方はすでに現れ始めています。
私たちが銀行から受け取る金利が減る。
また銀行に支払う手数料が引き上げられる。
――そういう事態が起きてきているからです。

なぜ、こういうことになるのか、
またこうした弊害は今後も広がるのかなどについて、
以下に私の見解を述べたいと思います。
関心のある人は読んでください。

2.前回の復習から

たんなる「空砲」でしかない政策のために、
なぜこういうことが起きるのか。
これを理解するために、
まずは前回書いたことをちょっと復習しておきます。

マイナス金利が実施されると、
銀行は新たに日銀に国債を売って得た資金を
日銀に預金として積んでおくと
「お金を取られる」ことになります。

かといって、借入需要がないから、
その資金を貸出に回すことはできません。
また、ドルに変えるのにもリスクがあります。

銀行にとって、一番いい方法は、
日銀に国債を売らないことです。
日銀は、銀行が国債を売ってくれなければ、
「資金供給を増やす」量的緩和政策が
継続できなくなってしまいます。

それでは困るので、
日銀はマイナス金利分の「色をつけて」、
民間銀行から通常よりも高い価格で
国債を買い上げることになります。

このことは、言い換えると、
マイナス金利になっても
銀行には「損」は起きないということです。

そうだとすれば、銀行は
マイナス金利政策が施行されたからといって、
無理に貸出を増やす必要もなければ、
為替リスクを負ってまでドルに変える必要もない
ということになります。
これまでどおり、国債の売却代金を
日銀預金として積み増しておいても
「問題なし」ということになります。

だったら、結局何も変わらないじゃないか――

というわけで、
今回の措置は「空砲」だというのが、私の見解です。

3.銀行を「国債の買い手」として見ると

以上は、国債を売る側として銀行を見た場合です。
他方、銀行は国債を買う側でもあります。

国民や企業から預金を預かって、
銀行はその資金で国債を大量に買ってきました。
今後もいい貸出先が見つけられない以上、
預金者に利子を支払うためにも、
国債購入を続けざるを得ません。

ところが、その国債の価格が、
日銀が「色をつけて」買い上げるために、
その分跳ね上がってしまいます。

その影響で、銀行が市場から国債を買う際にも
高い代金を支払わなければならなくなります。
その結果、国債購入という形で資金を運用した際の
「運用利回り」が低下してしまうことになります。

つまり、国債を売る側としては、
日銀の今回の措置で損は起きないのですが、
国債を買う側としては
今回の措置で銀行に損が起きるのです。

4.負担を背負わされるのは国民

そこで、銀行はその「損」、つまり
その運用利回りの低下(利益の減少)を補うために、
私たちの預金金利を引き下げようと考えます。

私たちに支払う預金金利を引き下げれば、
国債運用の利回りが下がっても
今までどおり
預金で集めた資金を国債購入に当てても「問題なし」
ということになるからです。

というわけで、銀行は預金金利の引き下げ、
さらには私たちが銀行に支払うさまざまな手数料を
引き上げたりすることになります。

これは銀行にとっては「合理的」なことですから、
この動きは広がっていく可能性が高いといえます。
黒田総裁は「マイナス金利幅をさらに大きくするかもしれない」
と言っていますが、もしそんなことをすれば
預金金利の引き下げなどもさらに大幅に行なわれることになります。

これは、マイナス金利政策という
実体経済に効果のない「政策の負担」を、
国民が負わされるということにほかなりません。

もちろん、住宅ローン金利や企業への貸出金利が
下がる可能性もありますが、
住宅を買おうとしていない人や、
借入を必要としていない企業にとっては、
そのメリットはなく、
一方的に「損」を負わされるだけです。

マイナス金利政策を発表して
一時株が上がったせいか、
安倍内閣の支持率も上がったようですが、
国民は上記のことを理解していないのだと思います。
「知らぬが仏」とはこのことか――と思ってしまいます。

それからもう一つ、
本当に預金者のことを考えているのなら、
本来真っ先に銀行協会や信用金庫協会が、
黒田日銀に抗議すべきなのです。
それができないのは、いまだに
「おかみ」意識が抜けないからです。

マイナス金利政策を好感して
安倍政権の支持率アップに貢献する国民。
日ごろ儲けさせてもらっている預金者より
黒田日銀総裁の顔を立てることの方を
重視する金融業界。――もう、ため息しか出ません。

山口ブログNo.4「マイナス金利政策は“空砲”だ!」2016.1.30

1月 30th, 2016

日銀のマイナス金利政策は「空砲」だ!

皆さん、新聞などでご承知のように、
昨日(29日)日銀はマイナス金利政策を打ち出しました。
黒田日銀総裁が打ち出す新政策は
たびたび「バズーカ」などといわれてきましたが、
今回のマイナス金利政策は
いわば「空砲」でしかないというのが私の見解です。

以下、興味のある方はお読みください。

現在、日銀預金はおよそ250兆円あります。
そのうちの238兆円には0.1%の金利がつきます。
残りの12兆円は「準備預金制度」といって、
法律で銀行が日銀に預金として置いておくことを義務付けられた額
――これを「所要準備額」といいます――で、
この部分については金利がつきません。つまり、ゼロ金利です。

今回の日銀の措置は、以上のところまではそのままにして、
新たに銀行が日銀預金を積み増したら、
その部分についてはマイナス0.1%の金利をつけるというものです。

したがって、今後銀行が日銀に国債を売って、
その代金を日銀預金として積み増すと、
日銀に「お金(0.1%分)を取られる」ことになります。
結果として、国債を売れば売るほど、
日銀預金全体から銀行が得られる金利は少しずつですが、
低下していくことになります。

このことがどういう影響を与えるかですが、

1.企業や個人への民間銀行の貸出は増えるか――→増えない

民間銀行が日銀に預金すると「お金を取られる」から、
新たな国債の売却代金については、
これを日銀預金にしないで貸出に回すのではないか。
そんな期待がありますが、そうはいきません。

なぜなら、そもそも企業や個人の借入需要がないからです。
借入需要があったらとっくに銀行は貸出を増やしていたはずです。
つまり、今回の処置は実体経済にはほとんど影響を与えないということです。
したがって、中小企業には実質的な影響はありません。

2.円安誘導に役立つか――→効果は限られている

民間銀行が日銀に預金をすると「お金を取られる」からと、
国債の売却代金を日銀預金にしないでドルに変えれば、
円安を引き起こすことになります。

しかし、銀行は為替リスクというものを考慮しなければなりません。

銀行が国債の売却代金をどんどんドルに変えて、
ドル資産を増やしてしまうと、
将来円高(ドル安)が起きた時には、銀行は
マイナス0.1%どころではない大きな損を被ることになります。

銀行がこれまで日銀預金を大量に抱えながらも、
それをドルに変えなかったのは、
そうした為替リスクがあるからです。
日銀預金の一部をマイナス金利にしたからといって、
突然銀行がそういう為替リスクを犯してまで
大量にドル買いに走るとは考えられません。
現在の市場の反応も円高修正に向かいつつあった傾向が
ちょっと止まっているという程度です。

3.日銀が銀行から国債を買えなくなる
――→日銀は0.1%分国債価格に上乗せして買い上げるしかない。

銀行は、日銀に国債を売って得た資金を貸出に回すこともできず、
ドルに変えるのにもリスクがある。かといって、その資金を
日銀預金として積み増せば「お金を取られる」。

となれば、銀行はどうすべきか。
一番いい方法は、日銀に国債を売らないことです。

つまり、マイナス金利などということをすれば、
日銀は国債を買えなくなり、結果として、
「量的緩和政策」自体ができなくなってしまうのです。

もちろん、それは困るので、
日銀はマイナス金利分の「色をつけて」、
民間銀行から通常よりも高い価格で
国債を買い上げることになります。

この点については、日銀自身が今回の措置について、
「マイナス金利分だけ買入価格が上昇(金利が低下)
することで釣り合うので、買い入れは可能」と
解説していることからも明らかです。

このことは、言い換えると、
銀行はマイナス金利になっても「損」は起きないということ、
そのように日銀がやってくれるということです。

そうだとすれば、銀行は
マイナス金利政策が施行されたからといって、
無理に貸出を増やす必要もなければ、
為替リスクを負ってまでドルに変える必要もない
ということになります。
これまでどおり、国債の売却代金を
日銀預金として積み増しておいても「問題なし」ということになります。

だったら、結局何も変わらないじゃないか――

山口ブログ№3「年明け早々の株価急落に思う」2016.1.8

1月 8th, 2016

年明け早々の株価急落に思う

――以下、かなり長い文章ですが、
関心のある方はお読みくださいーー

 昨年12月30日に19,033円をつけた日経平均が、
1月4日の大発会以来4日連続で下落しました。
大発会から4日連続の下落は21年ぶりのことだそうです。
しかもその下落も大幅で、1月7日の終値は17,767円。
たった4日間で1,266円も下落しました。
8日も引き続き下落し、17,697円で引けました。

株は上がったり下がったりが当たり前ですから、
そのたびにコメントする必要もありませんが、
この大幅な落ち込みについては、以下に簡単に
私の「思うところ」を述べてみたいと思います。
というのは、この株価下落は
「北朝鮮の核実験の影響」などでは断じてなく、
明らかに世界経済の景気局面の変化を
反映していると考えられるからです。
 

最近の日本株下落の直接の要因は3つあります。

 1つは、アメリカ経済の現状と先行きに
「不安」が生じていることです。

その「不安」の背景には世界景気の局面変化があります。
中国経済の落ち込みをきっかけにした世界経済の停滞、
しかもそれが長引きそうだという予測が
原油価格の下落を引き起こし、
それが米国エネルギー産業の収益悪化を生んで
米国株の下落を引き起こしています。
また世界経済の悪化とドル高を反映して
アメリカの製造業が元気を失っています。
米国製造業の景況を示すISM製造業景況指数が、
11月、12月と2か月連続で
「活動の拡大と縮小の境目」である50を割り込みました。
1月4日に発表された12月の指数は48.2です。
これはなんと2009年以来の低水準です。
さらに、先月FRBが実施した「利上げ」の影響か
どうかはまだわかりませんが、
最近は住宅ローン申請件数が減少してきています。
こうした事情を反映して、
アメリカ経済の現状と先行きに悲観ムードが漂い始めました。
このことが米国株(ダウ平均)の下落を引きおこし、
これが日本株の下落に波及しているという関係にあります。
 
2つ目は、いうまでもなく
中国経済の落ち込みを反映した中国株の下落と人民元安です。

1月4日日経平均が1日で400円超下落しましたが、
その背後には同日の上海市場で株価が7パーセント近く下落し、
株取引の停止措置(サーキットブレイカー)が
実行されたことがありました。
また、7日日経平均が423円下落しましたが、
これも同日中国株が7パーセント下落し、
取引停止措置が発動されたことを反映しての下落でした。
こうした中国株の下落の背後には
中国経済の落ち込みがあることは言うまでもありません。
中国経済の落ち込みが人民元の切下げを生み、
その人民元の下落を嫌気したマネーが中国から逃げ出している、
その逃避の過程で中国株が売られているという関係にあります。
 
日本株下落の3つ目の要因は、円高の進行です。
昨年12月号のスモールサンニュースの「景気を読む」で、
アメリカの「利上げによって新興国から資金が流出し、
その資金が比較的安全だとされる円に集まれば、
逆に円高ドル安が進む可能性」があることを指摘しましたが、
新興国からだけでなく、
世界景気の局面変化を反映した株価下落によって、
株式投資に回っていた米国マネーまでもが、
「安全」だとみなされている「円」に避難してきており、
結果として円相場は1ドル=118円を割る局面にまで上がってきました。
そうなれば、円安依存で上げてきた日経平均が
下落するのは当然ということになります。

最後に、スモールサンニュースなどで
繰り返し指摘してきたように、
昨年夏ごろまでに機能した
「公的資金による株価の引き上げ」という
一種の「偽装工作」が限界に達している
という事実についても指摘しておかなければなりません。
「年金基金」による日本株の購入がすでに
目標枠である25パーセント(資産運用の日本株構成比)に
達してしまったために、
売り圧力に抗して株価を引き上げることが
できなくなってしまっているのです。
日本銀行は昨年11月以降3〜4日おきに369億円ずつ
株(株式運用ファンド)を買い続けていますが、
これだけでは株価の水準を引き上げるのには力不足です。
 
上記のような株価下落要因は、
それが世界景気の局面変化を反映したものであるがゆえに、
簡単には好転しません。
その限りでは、上下運動を繰り返しながらも、
水準が切りあがる様な株価上昇局面の到来は
当面期待できないと言っていいと思います。
というよりも、ようやく株価が経済実態を
反映し始めたと言ったほうがいいかもしれません。

 昨年末のスモールサンニュースで
2015年の漢字は「偽」とすべきであり、
それに対し、今年は「真」とすべき状況になると述べましたが、
まさに経済の「真実」が
株式市場などにも反映され始めたという意味で、
予想通りの展開が現実になり始めたというのが
最近の株価動向を見ての私の「感想」です。

みなさんはどのように考えられるでしょうか。
ご意見ご質問感想などをお寄せいただければ幸いです。

山口ブログ№2 [2015.9.28]

9月 28th, 2015

怒りさえ覚えます―都合が悪くなったら景気判断を示さない政府

(立教大山口)

調査の結果が自分たちの意向と違っていたら、ノーコメントを決め込む。
そんな政府、皆さんは信用しますか? 私は怒りさえ覚えます。

政府が毎月「月例経済報告」というものを発表していることは皆さん御存知だと思います。
9月の「月例経済報告」が示した景気の基調判断は、「このところ一部に鈍い動きもみられるが、緩やかな回復基調が続いている」というものでした。

8月は「このところ改善テンポにばらつきもみられるが、緩やかな回復基調が続いている」というものでした。

こんな具合に、言葉遣いを微妙に変えることで、景気の変化を示すというのがこの「報告」のやり方です。とはいえ、言葉だけではわかりにくいので、政府は、その都度、景気判断を先月より「上方修正」したのか、「下方修正」したのか、あるいは「据え置き」(横這い)にしたのかを発表してきました。

「改善テンポにばらつき→一部に鈍い動き」という8月から9月への変化は、誰が見ても「下方修正」ですよね。「改善」という言葉が消え、「鈍い動き」という言葉が出てきたのですから。マスコミも「実質下方修正」と書いています。

ところが、今回に限って、政府は「前月よりも景気は弱いが、据え置きでも下方修正でもない」という意味不明のコメントをして、判断を避けてしまったのです。

こんなことは前代未聞です。一体どういうことなのでしょうか。

「(安倍晋三首相が)アベノミクス第2ステージといった直後に下方修正とはいえなかったのだろう」――日経新聞はこんな旧経済企画庁OBの言葉を載せています。そして、「経済指標が上向いたときだけ上方修正するとなれば、信頼性が損なわれかねない」と、日本経済新聞にしてはめずらしく、安倍政権を批判しています。

権力者「安倍晋三」のご機嫌を損なうようなことはやらない――権力者の顔色を伺うことばかりに神経を使う「忖度(そんたく)政治」。与党自民党からも批判が出てしかるべきですが、誰も批判しません。こんな政治が長期化すれば、いずれデータそのものも書き換えられかねません。こんな政権をまだ4割もの国民が支持しているのは、私には危険としか思えません。

もはや「緩やかな改善」という判断そのものがインチキだということを、私はくりかえし強調してきました。今回の政府の醜態ぶりは、私の指摘の正しさを物語っていると感じています。

私の主張については、
スモールサン経済解説動画「『景気を読む』を読む」(閲覧方法は事務局から会員諸氏にメールしました)
あるいは10月5日(23時~24時)のBS11「中小企業ビジネスジャーナル」をご覧下さい。

山口義行・公式WEB

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